Như đã tổng quan ở trên cho thấy yếu tố rủi ro, tỷ suất sinh lợi mong đợi, giá chứng khoán là những yếu tố có ảnh hưởng mạnh tới quyết định của nhà đầu tư. Các mô hình và lý thuyết ứng dụng trong nghiên cứu các yếu tố đầu tư chi phối tới hoạt động của nhà đầu tư chứng khoán là mô hình CAPM, APT.
a) Mô hình định giá tài sản vốn (Capital asset pricing model – CAPM)
Mô hình CAPM được phát triển bởi William Sharpe, John Lintnet và Jack Treynor từ năm 1960
Tuy nhiên mô hình này còn có một số hạn chế trong việc giải thích đầu tư chứng khoán như thiếu khả thi trong việc xây dựng một danh mục thị trường; Tỷ lệ lợi tức quan sát được là tỷ lệ lợi tức thực tế và tỷ lệ này không nhất thiết phải bằng với tỷ suất sinh lời kỳ vọng.
b) Lý thuyết định giá chênh lệch (Arbitrage Pricing Theory- APT)
Stephan Ross (1976) phát triển lý thuyết định giá chênh lệch, là lý thuyết tổng quát về lợi nhuận kỳ vọng của tài sản tài chính và được định nghĩa là một lý thuyết tổng quát về định giá tài sản và đang dần có sức ảnh hưởng lớn trong việc định giá các cổ phần.
Lý thuyết APT cho rằng tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của tài sản tài chính có thể được đo lường thông qua các yếu tố kinh tế vĩ mô khác nhau hoặc là yếu tố thị trường. Những yếu tố rủi ro hệ thống thường được nhắc đến trong lý thuyết APT bao gồm: lạm phát, chu kỳ kinh doanh (rủi ro suy thoái), tăng trưởng kinh tế, chênh lệch giữa lãi suất ngắn hạn và lãi suất dài hạn, chênh lệch lãi suất giữa trái phiếu chính phủ và trái phiếu công ty, tỷ giá hối đoái…
Lý thuyết APT cho rằng tỷ suất sinh lợi của chứng khoán là một hàm số tuyến tính của tập hợp các yếu tố có khả năng xảy ra rủi ro đến tỷ suất sinh lợi của chứng khoán và tỷ suất sinh lợi của chứng khoán được tạo bởi một số các nhân tố của toàn ngành và toàn thị trường.
Các giả định của mô hình APT:
– Các nhà đầu tư khi đưa ra quyết định của mình đều dựa trên việc phân tích hai yếu tố: lợi suất ước tính và khả năng xảy ra rủi ro của chứng khoán;
– Các nhà đầu tư đều kỳ vọng tối đa hóa lợi nhuận và giảm thiểu rủi ro bằng việc kết hợp nhiều chứng khoán trong danh mục đầu tư và kỳ vọng của các nhà đầu tư là như nhau;
– Thị trường vốn là thị trường cạnh tranh hoàn hảo;
– Không tồn tại bất kỳ sự cản trở nào trong cung và cầu chứng khoán;
– Giả định chỉ có yếu tố rủi ro hệ thống ảnh hưởng đến thu nhập của chứng khoán, các yếu tố rủi ro phi hệ thống không ảnh hưởng đến thu nhập của chứng khoán;
– Các rủi ro (hay các yếu tố) không tương quan với nhau.
Phương trình mô tả ảnh hưởng của các yếu tố đến thu nhập mong đợi của chứng khoán i: (2.2)
Hay E(Ri) = Rf + βi1 [E(R1) – Rf] + βi2 [E(R2) – Rf] + … + βij [E(Rj) – Rf]
Trong đó:
E(Ri) là thu nhập kỳ vọng của chứng khoán i;
Rflà lãi suất không có rủi ro (các rủi ro đều bằng 0), thường bằng với lãi suất tín phiếu kho bạc;
E(Rj) là thu nhập kỳ vọng của chứng khoán i do ảnh hưởng của yếu tố j;
E(Rj) – Rf là lãi suất bù rủi ro kỳ vọng đối với yếu tố j;
βijlà rủi ro của chứng khoán i do ảnh hưởng của yếu tố j, hệ số này đo lường phản ứng (hay thay đổi) trong thu nhậpcủa chứng khoán i khi yếu tố j thay đổi.
E(Re) = X1E(R1) + X2 E(R2) + X3E(R3) + ….. + XnE(Rn) (2‑3)
Trong đó: Xi là tỷ lệ chứng khoán i trong danh mục n chứng khoán (i=1,n), theo đó, ta có:
X1 + X2 +……+ Xn =1
E(Ri) là tỷ suất sinh lợi của loại chứng khoán thứ i
Thay thế mỗi E(Ri) ở phương trình (1) vào phương trình (2) sẽ thu được thu nhập kỳ vọng của danh mục đầu tư.
Ưu điểm của mô hình APT là:
– Mô hình CAPM đòi hỏi nhiều giả định chặt chẽ và đòi hỏi phải có một tập hợp chứng khoán thị trường để có Rm tuy trên thực tế không thể quan sát được tập hợp này;
– Mô hình APT không đòi hỏi nhiều giả định và có thể lựa chọn trong số các biến quan sát được;
– Độ thích hợp thể hiện ở chỉ số R2 và khi được xây dựng với các yếu tố thỏa đáng, mô hình APT luôn luôn có R2 cao hơn mô hình CAPM;
– Đối với một cổ phiếu riêng biệt, mô hình APT cho thấy các yếu tố rủi ro chỉ giải thích được khoảng 25% dao động của cổ phiếu.
Nhược điểm của mô hình APT là không xác định được đâu là các biến độc lập đúng đắn mà để cho người dùng tùy ý chọn các yếu tố rủi ro và tùy theo khả năng và ý định của người dùng, những tập hợp yếu tố khác nhau có thể cho độ chính xác khác nhau, mà trong khi mô hình CAPM xét một biến xác định và nhất quán hơn.
Mức độ ảnh hưởng của từng yếu tố rủi ro tác động đến thu nhập chứng khoán phụ thuộc vào: thời điểm phân tích, quy mô mẫu, chất lượng mẫu, số lượng và lọai yếu tố rủi ro tác động đến thu nhập chứng khoán.
Mô hình Fama- French được xây dựng bởi Eugen Fama và Kenneth French năm 1992 và phát triển hoàn chỉnh thành mô hình định giá 3 nhân tố. Đây là mô hình ứng dụng lý thuyết APT, mô hình cho rằng tỷ suất sinh lợi của một danh mục đầu tư hoặc của một cổ phiếu phụ thuộc vào 3 yếu tố: yếu tố thị trường, yếu tố quy mô công ty và yếu tố giá trị sổ sách trên giá trị thị trường BE/ME.
Mô hình Fama- French được biểu thị bằng phương trình sau:
Ri = Rf + βmkt,i (Rm – Rf) +βSMB,i SMB + β HML,i HML (2.3)
Trong đó
Ri: tỷ suất sinh lợi của chứng khoán i
Rf: lãi suất phi rủi ro
Rm: tỷ suất sinh lợi của thị trường
βSMB,i SMB: hệ số hồi quy của biến SMB
β HML,i HML: hệ số hồi quy của biến HML
SMB: bình quân chênh lệch trong quá khứ giữa lợi nhuận danh mục cổ phiếu công ty nhỏ so với lợi nhuận danh mục cổ phiếu công ty lớn
HML: bình quân chênh lệch trong quá khứ giữa lợi nhuận danh mục cổ phiếu công ty có tỷ số giá trị sổ sách trên giá trị cao so với công ty có giá trị này thấp
Mô hình Fama – French chỉ ra rằng tỷ suất sinh lợi của chứng khoán i phụ thuộc vào 3 yếu tố là Tỷ suất sinh lợi thị trường vượt trội (Rm – Rf), Phần bù của quy mô (SMB- lợi nhuận tăng thêm của các nhà đầu tư khi đầu tư vào những công ty có giá trị vốn hóa thị trường nhỏ), Phần bù giá trị (HML-đo lường lợi nhuận tăng thêm của nhà đầu tư khi đầu tư vào những công ty có tỷ số giá trị sổ sách trên giá trị thị trường (BE/ME) cao).
Mô hình Fama- French có ưu điểm chỉ ra lợi tức một danh mục chứng khoán phụ thuộc yếu tố thị trường, yếu tố quy mô công ty và yếu tố giá trị sổ sách trên giá trị thị trường BE/ME để giải thích nhà đầu tư chứng khoán căn cứ vào lợi tức từng chứng khoán để quyết định đầu tư. Tuy nhiên mô hình Fama- French có hạn chế là yếu tố SMB, HML không thể hiện một cách thuyết phục mức đền bù rủi ro hệ thống.
Để lại một bình luận